Analyse et stratégie d’investissement – Mars 2019

US

Soutenus depuis le début de l’année par le ton plus accommodant de la Banque centrale américaine, la confiance semble s’installer chez les investisseurs. Les indices boursiers signent en février un deuxième mois de gains et confirment le mouvement de hausse initié en début d’année.
A Wall-Street, le mois de février s’est soldé par une progression de 2,97%pour le S&P 500, le Dow s’octroyant pour sa part 3,67% et le Nasdaq 3,44%.

L’ampleur du phénomène sur une durée aussi courte peut laisser perplexe, mais s’explique par la levée des incertitudes qui pesaient lourdement sur l’ensemble du marché.
A commencer par le changement de ton de la Fed. Jerome Powell, président de la banque centrale américaine, a confirmé le virage accommodant, annoncé début janvier et qui a depuis largement alimenté le regain de Wall Street

De même, le bon déroulé, jusqu’à présent, des négociations commerciales entre la Chine et les Etats-Unis ont continué d’insuffler de l’optimisme sur les marchés. Il y a une réelle motivation des deux pays à trouver un « deal » qui soit assez honorable pour permettre à chacun de ne pas « perdre la face » et de sauvegarder ses intérêts.
Des progrès substantiels dans les discussions laissent désormais augurer d’une sortie de crise entre les deux pays.
Les marchés ont salué le report du délai du 1er mars, date à laquelle le passage à 25% des taxes à l’importation devaient entrer en vigueur. Ce report évite, pour l’instant, que des droits de douane perturbent les flux de marchandises.
Ce report pourrait précéder une levée imminente de toutes les sanctions douanières en cas d’accord final.
Mais si l’actualité économique reste en majeure partie dominée par les négociations entre les Etats-Unis et la Chine, pour l’heure rien n’est encore signé.
A ce stade, les avancées vers un probable accord entretiennent la ferveur des investisseurs, mais il ne faudrait pas que ces pourparlers s’éternisent. Par ailleurs, dans un dossier d’une telle complexité des mauvaises surprises peuvent émerger (surtout avec Trump) et doucher les espoirs, aussi vite qu’ils sont arrivés. Mais le marché est optimiste.

S’agissant des résultats d’entreprises du 4e trimestre : 71% des entreprises du S&P500 ont dépassé les attentes et surpris positivement. Sans être extravagants, ces résultats restent de bonne facture, après trois trimestres exceptionnels.
Du côté de la croissance américaine, alors que certaines prévisions étaient pessimistes, la publication du PIB a été également une bonne surprise : la croissance US, en rythme annuel pour le quatrième trimestre, est ainsi ressortie au-dessus des attentes à 2.6% (contre 2.3% attendue).

Le ralentissement de l’économie américaine a finalement été moins marqué qu’attendu. La vigueur de la consommation des ménages (qui compte pour les 3/4du PIB américain) est restée dynamique, grâce à l’accélération des salaires. L’investissement des entreprises continue également sa progression et se pose en soutien.

Sur l’ensemble de 2018, la croissance a finalement atteint 2,9%, soit légèrement inférieure à l’objectif de 3% affiché par Trump. C’est un chiffre, néanmoins remarquable, pour une économie qu’on dit en fin de cycle.

En Europe, les indices ont aussi validé de très bonnes performances en février : +6% pour le Cac parisien, +4% pour le Dax et +5% pour l’EuroStoxx.

Après la chute des marchés au dernier trimestre 2018, les actions europé­ennes sont devenues particulièrement attrayantes, compte tenu des faibles valorisations.

L’autre facteur qui a contribué à soutenir la tendance des marchés en Europe est le maintien du cap accommodant de la banque centrale européenne, qui était pourtant censée démarrer son resserrement monétaire. Mais la BCE avait sans doute sous-estimé le ralentissement économique en cours. Les dernières déclarations et rumeurs évoquent un report pour 2020 de la première remontée des taux et peut-être l’annonce d’un prochain TLTRO (prêts à long terme à taux bas, destinés aux banques).

Du côté de la « macro » le moral des investisseurs en zone euro s’est amélioré en février. Beaucoup espèrent un retournement haussier de la dynamique économique en Chine. Si la Chine a annoncé un objectif de croissance économique en repli pour 2019, entre 6 % et 6,5 % (contre 6,6% en 2018), la Chine a tout de même rassuré, en annonçant dans la foulée une série de mesures de relance pour défendre sa croissance économique. Pékin a notamment engagé des mesures de soutien à la consommation, dont une baisse de la TVA et des charges des entreprises.
Si les signes de reprise se multipliaient grâce à ces mesures de relance, cela aurait un impact positif sur la zone euro.

GUERRE COMMERCIALE CHINE/US : ACCORD « IN PROGRESS »
Un accord semble se dessiner. L’ambiance est, en tout cas, à l’optimisme affiché. Les négociations entre les États-Unis et la Chine ont nettement progressé et les deux parties n’hésitent pas à le faire savoir. Surtout Trump, qui a fait de Twitter son organe de communication « officiel ».

Les discussions ont d’ailleurs suffisamment progressé pour que les deux pays conviennent de les prolonger. Donald Trump s’est dit particulièrement satisfait de la tournure que prennent les négociations et a annoncé une prolongation de la trêve, dont la fin était prévue le 1er mars. A ce stade, aucune nouvelle date butoir n’est néanmoins fixée, mais les États-Unis et la Chine n’ont jamais été aussi proches d’un accord.

Les deux parties ont fait des progrès significatifs sur l’agriculture, le change (les Américains se plaignent depuis longtemps que la monnaie chinoise est sous-évaluée). Les Etats-Unis qui reprochent à la Chine des pratiques commerciales “déloyales” sont en passe d’obtenir des réformes structurelles pour y mettre fin : respect de la propriété intellectuelle, fin du piratage informatique et des subventions aux entreprises publiques.

La Chine continue à faire preuve de bonne volonté. Elle accélère également l’adoption d’une nouvelle loi sur les investissements étrangers, qui devraient réduire les obstacles pour les investisseurs extérieurs.
Ce sont des avancées colossales. La technique de négociation « musclée » de Trump, qui consiste à exercer une pression maximale sur son interlocuteur, puis de négocier semble donc porter ses fruits.
Rappelons que le président américain avait menacé de porter à 25 % (contre 10 % actuellement) les droits de douane sur des importations de produits chinois représentant 200 milliards de dollars. Soit 40 % de ce que les États-Unis achètent à la Chine.

Mais Washington est aussi prêt à faire des concessions. Les autorités américaines ne seraient pas opposées à supprimer la plupart des sanctions infligées aux produits chinois l’an dernier.

En retour, Pékin serait disposé à abaisser les taxes douanières et à lever d’autres restrictions imposées aux importations agricoles, automobiles et chimiques américaines.

S’agissant du déficit commercial américain de 300 milliards de dollars vis-à-vis de la Chine, objet de la colère de Trump, la Chine a accepté, d’acheter jusqu’à 1 200 milliards de dollars de produits agricoles (comme le soja), mais aussi de l’énergie (charbon, gaz) …
Xi Jinping attend de Donald Trump que les discussions évoluent dans une atmosphère de “respect mutuel de coopération” et dans un esprit “gagnant-gagnant” pour aboutir à un accord “mutuellement bénéfique”, selon ses mots.
Si les négociations dénouent les points de divergence persistants, un sommet entre les deux chefs d’Etat pourrait se tenir prochainement aux Etats-Unis.

L’espoir d’un accord n’a donc jamais été aussi fort et écarte pour l’instant le risque d’une nouvelle escalade dans la guerre commerciale.
L’optimisme affiché par les deux pays a contribué à soutenir les marchés boursiers dans le monde entier.

FED : PAUSE CONFIRMÉE
Le freinage annoncé du resserrement monétaire de la Fed aura constitué une véritable volte-face pour les investisseurs.
Alors qu’il y a encore trois mois le marché anticipait deux, voire trois hausses des taux pour 2019, il n’en prévoit désormais plus aucune. Jerome Powell a confirmé le virage accommodant annoncé début janvier et qui a depuis largement alimenté le regain de Wall Street.
La banque centrale américaine justifie ce revirement par les vents contraires qui affectent l’économie mondiale, qui plus est dans un contexte de faibles pressions inflationnistes qui lui donne la liberté de faire preuve de « patience ».
Pourtant, en 2018 la Fed semblait en « pilotage automatique ». Elle a fait preuve d’une régularité « horlogère » dans son processus de normalisation monétaire.  Elle a, chaque trimestre, augmenté ses taux et réduit la taille de son bilan au rythme mensuel de 50 milliards de dollars.
Jerome Powell connu pour sa vision pragmatique de la politique monétaire, a pourtant été critiqué pour sa hausse des taux intervenue en décembre, à un moment où la paralysie budgétaire liée au « shutdown » menaçait de ralentir l’activité aux Etats-Unis.
Mais a contrario il ne faudrait pas qu’il perde sa légitimité, en ayant une attitude trop laxiste, influencé par le mouvement des marchés. Ce rétropédalage présente, en effet, le risque d’entacher sa crédibilité. Pour l’heure, les investisseurs semblent rassurés et tablent, toujours, sur un statu quo de longue durée.
Powell a, toutefois, laissé entendre que le cycle de hausse des taux pourrait reprendre si l’horizon économique s’éclaircissait. Un accord entre la Chine et les Etats-Unis pourrait, par exemple, changer la configuration des risques qui pèsent sur l’économie américaine.
La Federale Reserve redevient donc « data dependent » et les investisseurs apprécient.

ZONE EURO : STABILISATION
Si les Etats-Unis rassurent pour l’instant, l’Europe, elle, pose question avec une croissance qui a ralenti à +1,8% en 2018 (après +2,5% en 2017).
Entre les menaces protectionnistes du président Trump, les déboires du secteur automobile allemand, les problèmes politiques en Italie ou encore le « fog » sur le Brexit, la zone euro cumule les risques.
Trump, pour commencer, qui ne laisse pas de répit à ses partenaires. En pleine élaboration d’un accord avec la Chine, le président américain n’a pas dit son dernier mot avec l’Europe. Pour Donald Trump les importations de voitures étrangères sont de nature à affaiblir l’industrie américaine. Le président américain s’est, à ce titre, donné trois mois pour décider ou non d’augmenter les taxes jusqu’à 25% (contre 2.5% aujourd’hui !).
De son côté, l’Allemagne qui est habituellement considérée comme « la courroie de transmission » européenne, est très affectée par l’environnement international. Elle a enregistré une croissance quasi nulle au dernier trimestre 2018 (+0,1%).  Sur l’année écoulée, le PIB allemand a tout de même progressé de 1,5%. Mais ce rythme, le plus faible depuis cinq ans, est loin des 2,2% relevés lors des deux années précédentes.
La contraction de la demande étrangère, liée aux tensions commerciales (notamment dans le secteur automobile allemand) continue de peser sur les carnets de commandes.
L’entrée en vigueur de nouvelles normes anti-pollution des véhicules, a fini de faire chuter lourdement la production automobile, déjà affectée par le commerce international.
Si le commerce extérieur et l’automobile continuent de peser, le ralentissement devrait toutefois s’effectuer sans trop de dommages. Point important, en effet, la hausse des salaires et le plein emploi allemand restent des facteurs de soutien à la consommation, qui est la principale composante de la croissance.
L’Italie de son côté, sans surprise, a vu son PIB se contracter pour le deuxième trimestre consécutif (de 0,2 % au quatrième trimestre, après une baisse de 0,1 % au troisième trimestre). Elle affiche encore 1% de croissance annualisée, mais est techniquement entrée en « récession ». Une « récession technique » se caractérise par deux trimestres consécutifs de recul du PIB.

En France, la croissance ne s’en sort pas si mal (+1,5% en rythme annualisé) malgré le mouvement des gilets jaunes. La croissance espagnole, de son côté, reste la plus dynamique (+2,8% en rythme annualisé), mais il faudra surveiller de près le potentiel impact des élections législatives anticipées, prévues fin avril.

Malgré tout, une certaine embellie parait néanmoins se profiler dans la zone euro au niveau de l’activité économique où la tendance générale est à l’amélioration. Les indices PMI se redressent dans tous les pays. La croissance de l’activité s’est, en effet, accélérée dans le secteur privé en février, à 51,9 en moyenne, contre 51 en janvier.

Si cette inflexion marque une légère amélioration de la conjoncture en zone euro, elle ne doit pas cacher le ralentissement général sous-jacent.
La crainte d’un nouvel affaiblissement économique a néanmoins quelques avantages, vu du prisme de la BCE. En effet, face à une croissance plus molle, la BCE pourrait à nouveau discuter de mesures de soutien. Un scénario idéal pour les investisseurs, après la Fed qui lève déjà le pied sur son resserrement monétaire.
Cependant, le risque de voir la Grande-Bretagne quitter l’Union européenne sans accord, fin mars, risque toutefois de projeter une ombre sur cet optimisme. Et même si cette probabilité est faible, elle n’est pas à écarter.

BREXIT : THERESA MAY EN CROISADE
Brexit avec accord ? Sans accord ? Pas de Brexit ? Au fur et à mesure que l’on s’approche de la date de sortie, prévue le 29 mars, l’issue de ce feuilleton est toujours incertaine et aucune solution claire ne semble se profiler.

La Première ministre britannique se retrouve au pied du mur. Le rejet par le Parlement britannique de l’accord de sortie négocié par May avec l’UE, le 15 janvier dernier, l’a mise en difficulté.
Theresa May va donc soumettre une nouvelle fois au parlement, le 12 mars, son plan de sortie, avec les concessions qu’elle a pu négocier pour faire passer la pilule.
Si son accord est rejeté, le Parlement devra se prononcer sur une demande de report de la date de sortie de l’Union Européenne, une idée à laquelle elle était pourtant hermétique. Mais elle n’a plus le choix.
Le « no-deal » (ou « hard Brexit ») s’il reste toujours sur la table, parait assez improbable tant ce scénario pourrait créer un « trauma » économique au pays, dont personne ne voudrait porter la responsabilité.  Il n’y a d’ailleurs pas de majorité en sa faveur au Parlement britannique.
Effectivement, en cas d’un « no-deal » s’ouvrirait le 29 mars une grande période d’incertitude. Des contrôles douaniers et réglementaires devraient être mis en place en urgence aux frontières du Royaume-Uni. Et pour un pays qui exporte près de la moitié de ses biens et services vers l’UE, c’est signer une chute brutale de l’activité. L’impact d’un tel choc a été estimé, à moyen terme, à une perte de PIB de l’ordre de 5 points (minimum).
L’agence de notation Fitch a d’ailleurs décidé de mettre sous surveillance “négative” la note de solidité financière du Royaume-Uni, en attendant le résultat final des négociations. Elle estime qu’une séparation sans accord causerait « des perturbations importantes à l’économie britannique et obscurcirait les perspectives ».
En laissant planer la menace d’un Brexit sans compromis, Theresa May cherche probablement à faire valider son accord, plutôt que de risquer une sortie chaotique.
On peut donc, sauf incroyable surprise (ce qui n’est pas à écarter avec les Britanniques), éliminer le scénario du « no-Deal Brexit ». Les investisseurs sont plutôt optimistes sur le sujet et misent sur un « soft Brexit » ou sur un report de la date de sortie.

EUR-USD : CALME PLAT
Malgré la volatilité sur les devises, on a observé peu de changement sur la paire euro-dollar en février, qui a terminé le mois autour de 1,14. La paire semble évoluer dans une mer d’huile, entre la Fed et la BCE toutes deux plus « dovish », les forces s’équilibrent et se neutralisent en quelque sorte.

La Fed continue, en effet, sur la ligne accommodante annoncée en janvier. Des craintes autour des conditions économiques et financières mondiales ont restreint les capacités de la Réserve fédérale à resserrer sa politique monétaire. C’est ce qui explique qu’elle ait choisi d’adopter une attitude plus “colombe”, en laissant comprendre qu’elle serait patiente, autant que nécessaire, dans son processus de remontée des taux. Cette perspective continue de peser sur le dollar.

Par ailleurs, les incertitudes concernant la guerre commerciale entre les Etats-Unis et la Chine avaient, un temps, soutenu la monnaie américaine en tant que valeur refuge, mais ces sujets d’inquiétudes se sont un peu normalisés. Donald Trump a, en effet, lâché du lest au sujet de la date butoir du 1er mars et un accord semble de plus en plus plausible.

De son côté, l’euro recule également dans la même tendance à plus de souplesse de la part de la BCE, qui évoque la possibilité d’une nouvelle salve de « TLTRO si le ralentissement économique observé en Europe se prolongeait. Ces fameux prêts long terme à bas taux destinés aux banques de la zone euro font partie des outils qui sont utilisés par la BCE lorsqu’elle souhaite donner un coup de pouce à l’économie, en favorisant l’accès des banques à des crédits à bas coût. Ces « TLTRO » bon marché avaient bénéficié aux banques durant la crise financière. Cette éventualité d’un nouveau soutien monétaire éloigne la perspective de voir les taux d’intérêt en zone euro remonter et rend les achats de devise européenne moins attractifs, car moins rémunérateurs.

En conclusion, l’euro-dollar se cherche toujours une direction. Toutefois, les avancées politiques en mars, aussi bien sur l’accord sino-américain que sur le Brexit, devraient générer des mouvements assez intenses sur la paire eur-usd.

PÉTROLE : LA HAUSSE CONTINUE
Le baril reprend encore du terrain avec un gain de 6% sur le mois de février. Le Brent est allé chercher les 66 $ (WTI 56$). Depuis fin décembre, les cours du baril ont entamé une nouvelle hausse qui atteint aujourd’hui 30%, passant de 50 dollars le baril à 65 dollars en quelques semaines.

Cette forte remontée des prix s’explique par la conjonction de quelques facteurs.
Les cours ont reçu un petit « coup de pouce » de l’Opep. Le cartel a annoncé en décembre que ses membres et leurs partenaires, dont la Russie, allaient accentuer leurs efforts pour limiter leur production, afin de soutenir un marché dont les prix fondaient depuis début octobre.
Ces pays se sont imposés des quotas qui ont été durcis début décembre. Une mesure qui a contribué à la remontée des prix.
Outre la discipline renforcée de l’Opep, les sanctions américaines contre l’Iran et le Venezuela ont aussi pesé sur l’offre mondiale de brut. Ces deux grands producteurs ont vu, en effet, leurs exportations entravées par les mesures prises par Washington.
Les exportations de pétrole du Venezuela ont chuté de 40% pendant le premier mois qui a suivi l’instauration de sanctions américaines visant le régime du président Maduro.
L’administration Trump a en effet interdit aux compagnies américaines de payer pour du pétrole vénézuélien tant qu’un nouveau gouvernement formé par l’opposant Juan Guaido, qui s’est auto-proclamé président, ne sera pas en mesure de recevoir les fonds.
D’autres pays voient aussi leurs productions perturbées involontairement, ce qui soutient les prix.
La Libye a dû interrompre plusieurs fois ses exploitations en raison du conflit armé qui secoue le pays. La production est perturbée depuis plusieurs semaines par des conflits entre camps rivaux.
En outre, Les marchés pétroliers sont actuellement assez optimistes sur l’évolution des négociations commerciales entre les Etats-Unis et la Chine. Un accord entre ces deux pays éloignerait le risque d’une guerre commerciale et serait positif pour la croissance économique mondiale, et donc pour la consommation pétrolière.
Dernier point, les stocks pétroliers ont fortement baissé aux Etats-Unis en février, ce qui a également eu un impact haussier sur les cours.

OR : STOPPÉ DANS SON ÉLAN
Les cours de l’or accusent leur première perte mensuelle en cinq mois, terminant le mois à 1314$ l’once. La bonne publication du PIB américain, en fin de mois, a inversé la tendance pourtant haussière de l’or tout au long du mois de février.

Avant la publication du PIB US, l’or avait pourtant bénéficié de catalyseurs très encourageants et un courant acheteur avait soutenu les cours.
Le métal jaune a notamment été porté par la demande physique. Les banques centrales de pays comme la Russie, la Chine, l’Inde ou encore la Turquie, qui veulent être moins dépendantes du dollar, ont acheté environ 650 tonnes de métal jaune en 2018. Soit une évolution de + 74% par rapport à 2017. C’est un vrai changement structurel pour le métal fin, alors que depuis quelques années les banques centrales étaient principalement vendeuses d’or. Mais, avec les incertitudes politiques que suscite l’administration Trump on constate une volonté de plus en plus appuyée de s’affranchir de la monnaie américaine.
Autre élément de taille, qui reste positif pour l’or, le changement de ton de la Federale Reserve. La pause de la Fed est une bonne nouvelle pour l’or. Des taux d’intérêts plus bas sont un support pour les cours. Traditionnellement, taux et cours de l’or sont négativement corrélés.
Malgré ces éléments positifs, le retour de l’optimisme sur les marchés qui se confirme et la confiance qui est revenue sur l’accord américano-chinois, expliqueraient que les investisseurs aient réduit un peu leurs positions plus défensives. L’or est traditionnellement perçu comme un bon refuge contre le risque politique.

La hausse du dollar en réaction au PIB meilleur que prévu a de facto pénalisé l’or. La devise américaine est la référence du négoce de l’or dans le monde, et sa hausse en augmente mécaniquement le coût pour les acheteurs étrangers.

CONCLUSION
Les marchés d’actions poursuivent leur dynamique positive. Ils ont rattrapé, en deux mois, une bonne partie des pertes de l’année passée. Les incertitudes qui avaient précipité le brutal mouvement de correction en fin d’année, sont peu à peu en train de se réduire.
Le ton plus accommodant de la Fed, après deux ans de hausse de taux quasi ininterrompue a entraîné un vrai virage. Les espoirs d’un accord entre Washington et Pékin ont continué d’alimenter le puissant mouvement haussier, initié par la Fed.
Si encore aucun accord est signé entre la Chine et les Etats-Unis, les investisseurs se satisfont du scénario actuel. L’enjeu pour les marchés étant que l’on évite, à tout prix, une confrontation commerciale entre les deux puissances.
Conclusion, avec les tensions commerciales qui s’estompent, une économie européenne qui inquiète un peu moins et des banques centrales plus souples, les ingrédients paraissent réunis pour la poursuite de la progression indices boursiers.
La question est de savoir si le marché va tenir le rythme, sachant qu’il est déjà à un niveau de rebond élevé. Les investisseurs ont besoin de bonnes nouvelles pour se positionner encore plus positivement. En cas de déception des attentes, la tendance pourrait s’inverser. Mais à ce stade, le marché espère encore une issue heureuse des négociations entre chinois et américains. Les rumeurs évoquent désormais un ‘deal’ qui interviendrait vers la fin du mois de mars.
Le marché a retrouvé une certaine stabilité et il offre assez de profondeur pour les entreprises qui souhaitent lever des montants importants pour refinancer des acquisitions. Les entreprises entendent bien profiter de l’appétit actuel des investisseurs pour solliciter le marché.
Craignant une future hausse des taux, le marché obligataire « corporate » avaient marqué le pas. Mais le spectre d’une hausse de taux s’éloignant, cela renforce d’autant plus l’attractivité des obligations.
L’année 2019 devrait donc offrir aussi des opportunités sur les obligations d’entreprises.

Précision : Les informations contenues dans cet article n’engagent que le rédacteur et ne sauraient se substituer à un conseil financier personnalisé.

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